地方政府控杠杆：堵歪门，开正道

十年来，地方政府显性债务余额逐年上升，地方显性负债率也从2003年的6.9%飙升至2013年的20.7%。如果再考虑隐性或有负债，地方负债率已超过30%。根据去年底的全国政府债务审计结果，2012年底，有3个省级、99个市级、195个县级、3465个乡镇政府负有偿还责任债务的债务率高于100%。

因此，去年底的中央经济工作会议首次提出要防控地方债务风险，各地也作出积极响应，在2014年《政府工作报告》中提出“控增量、压存量”等措施化解债务风险，不少省份还明确提出“严控新增债务，化解存量债务”。

美国和日本等发达国家地方政府，同样要提供大量的基建、社保、教育、医疗等公共品。然而，举债过多也终究会遇到瓶颈，最后不得不控杠杆甚至去杠杆。

美国对地方政府负债的控制，采取的是“强市场、弱控制、硬约束”的思路。

首先，美国成熟发达的金融市场是其庞大地方政府债务建立的基石。2013年美国共同基金、银行与保险业持有的市政债务高达1.93万亿美元，占美国市政债总规模的52.6%。其次，美国州及地方政府举债不受联邦政府管制，即所谓的“弱控制”，保证了美国地方政府发债的灵活性与自由度[最新消息 价格 户型 点评]。

但仅仅具备“强市场，弱控制”的框架，美国的控杠杆理念将会是脆弱的。为解决这一点，美国从1937年开始建立起以《破产法》为基础的“硬约束”。纵观历次地方债务危机，美国国会与联邦政府几乎无一例外地拒绝了州或者地方政府的紧急援助请求。《破产法》成为美国地方政府唯一的，也是最后的去杠杆化手段。

当“强市场”、“弱控制”与“硬约束”结合在一起时，美式控杠杆策略效果卓著。1990至2011年，美国整体地方负债率始终保持在14%~19%的合理区间，15年间地方负债率仅以1.27%的速率温和增长。即便遭遇经济危机导致短期地方加杠杆，如2001年互联网泡沫破灭以及2008年次贷危机爆发，“硬约束”总能确保危机后迅速的地方去杠杆。

在《破产法》的硬约束下，美国各州承受着极大的平衡财政压力，驱使他们财政支出合理化、举债理性化。

日本地方政府债务管理有着浓厚的“强管控、精计划”色彩。为了防止地方政府滥发公债，日本中央政府长期对地方公债的发行实行严格的地方公债计划和协议审批制度。

然而，日本地方政府在1990年代还是逐渐脱离了管控。房地产泡沫的破灭导致日本中央与地方政府不断加大财政扩张力度。日本地方债务未偿还余额在整个1990年代从55万亿猛增至142万亿日元。地方债负债率从1990年代初的不到20%，激增至2010年的40%左右。

日本地方政府的债务问题起初并未得到中央政府的重视。直到2006年，日本北海道的夕张市宣布财政破产，才引起了日本社会各界以及评级机构对地方债务高杠杆的广泛关注，此时才迅速确立了“改革式”的地方债务控杠杆思路。

日本“改革式”控杠杆的核心是2006年启动的日本邮政民营化改革。2004年日本邮政中的邮政储蓄与简易保险资产规模占据日本金融总资产的24.5%，并在中央政府的指导下持有高达25%的国债与地方政府债务。邮政民营化改革的目的，就是要摒弃以邮政体系为主的国家财政投融资平台。在邮政民营化的背景下，日本“改革式”控杠杆策略在2007年开始显现成效。日本地方债负债率在2007年停止增长，进入长期微跌周期。

日本“改革式”控杠杆是成功的。日本通过邮政民营化直接压缩地方政府债券的购买需求，压迫地方加杠杆扭转为控杠杆。

美日历史印证了经济下台阶，中央与地方政府均有加杠杆的动力。但地方政府没有印钞权，债务负担更容易遇到天花板。面对历次经济下行压力，美国地方控杠杆在于《破产法》的“硬约束”机制。对于日本，由于有地方政府濒临破产，不得已才防控地方债务风险。中国当前地方政府负债率已经接近日本顶峰时期40%的水平，远高于美国。

中国当前进行的地方政府控杠杆也部分借鉴了美国模式。财政部长楼继伟日前表示，政府正研究出台加强地方政府性债务管理的意见，建立地方债管理统一制度框架。对高成本融资的存量债务，修改后的《预算法》允许地方申请发行地方政府债券置换，降低利息负担，优化期限结构。

中国地方政府的“隐性”债务正在显性化，“堵歪门，开正道”，对地方债务形成制度硬约束的控杠杆思路愈发明朗。然而，控杠杆并不等同于去杠杆。一方面，新型城镇化仍需要建设大量的城市基础设施，医疗、教育、社保等民生相关的刚性支出居高不下。另一方面，房地产大周期下行，土地财政贡献度下降，而消费税等地方主体税种尚未建立。

可以预期未来几年，地方政府仍然非常依赖债务融资，其负债率难以下降，未来几年更可能是走平或略微走高。最新数据显示，2014年上半年审计署抽审的18个地区政府性债务余额增长3.79%，增速同比下降7个百分点，债务增速明显放缓。

未来几年，地方财力容易捉襟见肘，而又不能过度举债，国企改革通过混合所有制和提高国企上缴红利比重的方式，将为地方政府提供更广阔的财源。

各省市在国企改革中均强调要提高国企资产证券化率。多数省份的2020年目标定为60%，而当前多数省份国企证券化率不到30%，提升幅度很大。财政部公布数据显示，2013年地方国企资产累计42.8万亿元，净资产15.2万亿元，分别同比增长14.5%和12.5%。

提高证券化率后，一旦地方政府需要资金，可推进混合所有制，有选择地在竞争性领域退出部分股权，将资金配置在基础设施及公共民生领域。

十八届三中全会明确了国企上缴红利的比重将逐步提升至30%。2013年地方国有资本经营收入593亿元，而2013年地方国企利润总额为7398亿元，地方国企上缴红利比率仅为8%。如果上缴红利比重为30%，2013年地方国资经营收入就可达2220亿元。未来地方国企上缴红利增加将缓解地方政府的收入压力。